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海大集团(002311):稳抓稳打 逆势增长

发布时间:2020-04-21    研究机构:兴业证券

  事件:海大集团(002311)公布2019 年年报。全年公司实现收入476.1 亿(+12.94%);归母净利润16.5 亿(+14.71%);扣非后15.8 亿(+13.35%)。其中单四季度:公司收入121 亿(+6.86%),归母净利润2.36 亿(+42.15%),扣非后2.09 亿(+33%)。公司拟每10 股派发现金红利3.5 元,共计派发5.53 亿元,占归母净利润33.55%。

2020 年一季度,公司收入104.9 亿(+18.22%);归母净利润3.04 亿(+147.93%);扣非后3.05 亿(+154.34%)。

饲料业务量利双增,结构优化。2019 年,饲料下游景气程度不一。养禽利润丰厚,存栏增长,禽料量利双增;水产价格低迷,投料积极性弱;养猪由亏转盈,但非瘟导致存栏大幅下滑,猪料低迷。在此大环境下,全行业饲料销量同比小幅下滑3.7%,部分品种如猪料显著下滑。但公司发挥优势,把握 机遇,总销量逆势增长,达到1229 万吨(+14.8%),全国市占率达到5.37%。饲料板块总体收入448.7(+11.03%),毛利42.2 亿(+9.5%),毛利率10.64%,同比下降0.01 个百分点,我们估计饲料业务贡献利润13-14 亿利润。

  (1)水产料约350 万吨(+13%),体现经营韧性,结构进一步优化。水产价格低迷叠加普水料竞争格局恶化的情况下,公司水产料总体保持增长。其中,高毛利特水料增长超过20%,毛利率略有提升,前期量小的甲壳类、金鲳鱼等饲料实现70%以上增长。普水料格局恶化,公司毛利率下降2.28 个百分点,但销量做到持平。总体而言,虽然公司水产料毛利率同比略降0.69 个百分点,但量的增长体现出极强的经营韧性。

  (2)猪料约167 万吨(-28%),保存实力。总量在行业低迷下有所下滑,但公司保存实力,聚焦技术,优化产品结构,高毛利品种由2015 年18%左右提升至2019年27%左右,毛利率较2018 年提升0.5 个百分点。公司发挥技术服务特长,配套动保兽药产品,建立行业口碑,增强客户粘性,为未来顺周期增长打下好基础。

  仅就2019 年看,估计猪料未有明显利润贡献。另外,2017 年并购标的山东大信2019 年销量下滑4%,业绩虽表现远优于行业,但仍低于承诺约0.18 亿,将于后期股权转让价款中扣除以实现业绩补偿。

  (3)禽料约711 万吨(+35%),强劲增长。禽产业景气向上,公司禽料量利齐增,单吨盈利由前期40 元左右提升至70 至80 元,估计禽料贡献5 亿左右利润。

  其他业务也保持强劲增长势头:

  (1)动保、种苗保持快速增长,畜禽动保值得关注。公司动保收入5.74 亿(+21.28%),毛利率提升6.72 个百分点;种苗业务收入3.54 亿元(+26.43%),公司水产动保、种苗业务体系化的为养殖作支持,具备品牌力和性价比,维持了数年稳定高增长。另外,畜禽动保在2019 年建立服务体系以来,也已有初步成就,有望在未来实现进一步的增长。动保种苗与饲料销售相互促进,形成产品矩阵。

  我们估计此部分贡献约2 亿利润。

  (2)生猪养殖业务稳扎稳打,即将发力。2019 年生猪价格底部回升,全年出栏均价21.6 元/kg,非瘟干扰导致存栏持续下行。公司在上半年因疫情扰动较大偏谨慎,外购仔猪较多,建立防控体系后下半年积极扩张自有猪场。全年出栏估计在70 万头左右,但自供仔猪较少,我们估计养猪业务盈利1 亿左右。

  采购情况平稳、费用控制得当,研发持续投入。

  (1)采购平稳。2019 年因国际贸易形式复杂,公司贸易收入52 亿(+6.66%),毛利额较为稳定。公司贸易业务与大宗商品行情有关,主要为支持饲料生产,结合套保等操作,投资收益1.6 亿,较2018 年略有增加,体现出优秀的采购水平。

  (2)费用控制得当,研发投入加大。在业务规模扩大、品类丰富的状态下,销售费用率、管理费用率分别略增0.01 个百分点和0.3 个百分点,达3.28%和2.50%,可谓十分平稳。财务费用率则下行0.07 个百分点。研发是公司产品力和高效运转的根本,2019 年公司研发费用4.2 亿,同比增加超过1 亿,研发费用率为0.87%。

  一季度复工延迟对公司业绩几无干扰,饲料量利双增,养猪盈利较好。

  (1)2020 年一季度,我们估计公司水产、禽料销量同比增长30%左右,猪料下滑30%左右,饲料总体实现20%以上增长。2 月下旬禽价改善且存量较大,猪价高位维持,水产存塘量大,加之因原材料价格上涨,一季度内行业各品类多次提价,使得公司单吨净利提升。2019 年一季度我们估计养猪外主业贡献1.6 亿左右利润,2020 年增至2.1 亿以上。

  (2)生猪养殖业务,我们估计一季度销量8 万头,2 月至3 月压栏较为严重。公司养猪主要在广东,广东一季度均价达39.5 元/kg。成本角度因外购仔猪占比较大,估计在30 元/kg 以上,出栏体重估计在130kg 左右。2019 年一季度猪价低迷,养猪业务费用亏损估计在0.3 亿至0.4 亿,2020 年则扭亏,估计贡献0.7 亿左右利润。

  投资建议:公司延续了前期的优秀战略规划能力,2019 年抓住机遇,实现禽料量利双增,水产和猪料在行业承压的情况下表现由于同行。配套产业水产动保种苗强势增长,畜禽动保初有表现,生猪养殖即将发力,综合实力进一步提升。公司的专业和专注,在饲料景气整体向上的时期,有望表现出爆发力。同时,养猪扩张在高价时期,也将贡献利润弹性。我们强烈看好公司未来发展。经调整,预计2020 年至2022 年EPS 为1.64、2.13 和2.49 元,对应2020 年4 月20 日收盘价格PE 25.2 倍、19.3 倍和16.6 倍,维持“买入”评级。

风险提示:动物疫病,猪、禽价格波动,政策变化,大宗商品价格波动

申请时请注明股票名称